来源：中金点睛

　　2026年2月28日，美国与以色列对伊朗境内目标发动军事打击[1]，随后当晚伊朗伊斯兰革命卫队宣布，禁止任何船只通过霍尔木兹海峡[2]，3月2日伊斯兰革命卫队指挥官表示“任何试图通过霍尔木兹海峡的船只都会被击毁”[3]。从实际结果看，截至3月8日，MarineTraffic实时海运图显示海峡两侧已经出现了明显的油轮积压，Bloomberg统计的滚动7日通行量从冲突爆发前的240艘下降94%至16艘，基本陷入停滞（图表1）。

　　图表1：霍尔木兹海峡油轮通行量从冲突爆发前的240艘下降94%至16艘

　　资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

　　受此影响，全球资产反应剧烈，仅大宗商品、比特币和美元上涨（图表2）。供给风险推动原油和天然气领涨，布伦特原油上涨26%突破90美元/桶；美元指数则逼近100。权益资产普跌，新兴市场和欧洲跌幅最大，年初以来领跑的韩国市场以13%的跌幅领跌，法国和德国紧随其后，A股和美股反而更抗压；短期流动性紧张给传统避险资产黄金和美债也带来抛售压力，美债利率由3.9%抬升20bp至4.1%，黄金由5100美元回落至5000美元附近，3月3日盘中一度回调5%。上周的整体表现依然是符合地缘冲突历史规律的，尤其是2022年俄乌冲突初期，即大宗商品和比特币领涨、美元走强、权益类市场普跌后逐步修复、欧洲股市领跌。

　　图表2：自2月28日伊朗局势升温以来，布伦特原油和天然气领涨，韩国及欧洲市场领跌

　　资料来源：Bloomberg，FactSet，中金公司研究部

　　但随着事态的不断发展，市场对于战事可能久拖不决的担忧也在增加，目前Polymarket的博彩赔率显示市场预期3月底停火的概率由2月28日的78%降至3月6日的28%[4]（图表3）。更长的对峙意味着交易逻辑也将从“脉冲式”的瞬时冲击逐步切换为更长的地缘溢价，这不仅会使得市场需要重新评估和定价风险，更会通过油价供给影响而扰动全球。

　　图表3：Polymarket博彩数据显示市场预期3月底停火的概率已经由78%下降至28%

　　资料来源：Polymarket，中金公司研究部   

　　所有判断的源头自然是冲突本身的持续时间、烈度与波及范围三个维度，尤其是持续时间，但这对我们而言并非易事。不过即便如此，从金融市场角度，讨论清楚不同情形下的应对策略也至关重要，不至于进退失据。例如，作为此次冲突影响全球最主要媒介的油价，不同点位和路径对各类资产和中美的影响可能就完全不同（如油价快速上冲至120美元甚至更高但持续较短 vs． 油价在90美元附近高位震荡较长时间），这是我们在本文中的主要工作。

　　一、油价的情形推演：继续封锁或冲击120美元，开放下或在80美元中枢震荡

　　油价是此次冲突引发剧烈反应和市场关注的重中之重。自2025年底以来，市场普遍预期2026年上半年石油市场依然是过剩状态，中金大宗商品组测算，在不考虑地缘扰动的情况下，2026年上半年全球石油现货供应过剩为255万桶/天（《美伊局势升级，过剩预期生变》）。

　　然而伴随伊朗局势的不断升温，供应风险敞口将导致过剩格局提前结束：1）伊朗原油产量平均300万桶/天，占OPEC+整体产量的12%，全球产量的3~4%，其中约150万桶用于出口（图表4）。尽管OPEC+宣布自4月起每日增产20.6万桶[5]，但无法完全弥补伊朗产量的缺口。2）相比伊朗本身的产量，霍尔木兹海峡所造成的堵塞更为重要，每天2000万桶的通行量相当于全球海运原油的26%、全球原油总供给的20%（图表5）。3）主要产油国被迫减产风险增加。因霍尔木兹海峡航运受阻，储油空间逐步耗尽，迫使伊拉克[6]（占OPEC+整体产量的15%）和科威特[7]（9%）先后宣布被迫减产，阿联酋（12%）和沙特（34%）的减产风险也在累积[8]（图表6）。综合供需缺口和近期因为地缘局势对产量和运输的扰动，此前市场预期的全球原油市场的供应过剩格局可能提前结束。

　　图表4：伊朗平均原油产量为300万桶/天，占OPEC+整体产量的12%，全球产量的3~4%

　　资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

　　图表5：霍尔木兹海峡2000万桶/天的通行量相当于全球海运原油的26%、全球原油总供给的20%

　　资料来源：EIA，中金公司研究部

　　图表6：伊拉克（占OPEC+整体产量的15%）和科威特（9%）先后宣布被迫减产

　　资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

　　油价的走势与伊朗局势的演变息息相关，我们推演两种可能的情形（《美伊冲击扩散，上调油价预测》）：

　　1）情形一：霍尔木兹海峡封锁若很快结束，如两周内，油价或在80-90美元附近震荡，但原油价格回落的速度或受制于产油国被动减产的恢复时间，中金大宗商品组预测今年一至四季度布伦特油价中枢分别在75、80、75、72.5美元/桶。

　　2）情形二：霍尔木兹海峡持续封锁、其他中东产油国供应也同样受损，油价可能冲击俄乌局势时高点：根据中金大宗商品组的测算，短期浮仓相当于霍尔木兹海峡一周的运量，贸易中断一周可能导致原油价格上涨到90美元/桶以上，这在本周已经兑现。如果霍尔木兹海峡持续中断到二季度、其他中东产油国供应受到波及的话，二季度布伦特原油中枢抬升至120美元/桶以上。

　　除了点位外，油价走势的不同形态，如快速冲上120美元甚至更高但持续时间较短，或维持相对高位较长时间，对各类资产、中美市场以及行业的影响可能完全不同。为了说清背后机理和逻辑，要从伊朗局势的传导路径来讲起。

　　二、伊朗局势的传导路径？初期打压风险偏好，长期推升通胀和成本

　　伊朗局势影响全球主要有两个路径：初期冲击风险偏好，长期通过油价推高通胀和成本。

　　风险偏好收缩是地缘风险影响全球市场最直接的“套路”。地缘冲突通常具有突发、无差别冲击和瞬时这三个共性，正因如此，如果只是停留在这一层面，影响往往不足为虑。我们梳理了1990年以来历次典型、特别是涉及到产油国局部冲突时的表现（图表7），发现1）地缘冲突初期打压风险偏好，导致避险资产受益而风险资产受损；2）局部冲突的影响往往是脉冲式，冲突爆发后一周至一个月内资产价格波动剧烈，随后逐步修复；3）新兴市场受冲击更大（《地缘风险如何影响资产价格？》）。

　　图表7：我们梳理1990年以来历次典型、特别是涉及到产油国局部冲突时的表现进行对比，发现地缘冲突爆发在短期打压风险偏好

　　资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

　　但在一些极端情形下，普通的下跌会演变成负反馈的流动性危机，进而加剧无序的恐慌抛售，正如此次冲突爆发两天之内大跌20%的韩国股市。流动性危机的本质，是资产短时间内剧烈动荡，导致杠杆出现巨大损失而触发被迫平仓压力，此时投资者为了避免更大的损失、或者为了满足赎回、追加保证金（margin call）、风控等要求，可能会“慌不择路”的抛售所有资产，甚至包括传统的避险资产如黄金和美债。

　　因此，短期流动性风险最典型的特征就是只有美元上涨而包括避险资产在内的几乎“所有资产”普跌，且跌幅极为剧烈，3月3日的表现便符合这一特征，韩国股市大跌10%，黄金单日由5300美元回落至5100美元、10年美债利率升至4.1%（图表10）。但是，要想全景掌握所有可能受损的杠杆敞口并非易事，更何况其负反馈的本质，因此美元指数的异动就成为监测是否出现流动性紧张的最有效指标，美元的异常走高往往是流动性风险的前兆，这种情形下美元涨并非因为投资者看好美元，而是因为需要现金。此外，其他衡量美元流动性的指标，如反映离岸美元流动性的主要市场汇率与美元的交叉互换基差（图表8）、在岸美元流动性的SOFR-OIS（图表9）等可以作为辅助。

　　图表8：主要市场汇率与美元的交叉互换基差小幅走阔

　　资料来源：Bloomberg，中金公司研究部   

　　图表9：SOFR-OIS利差自2月28日以来小幅回落

　　资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

　　图表10：3月3日的表现完全符合这一特征，韩国股市大跌10%，黄金单日由5300美元回落至5100美元附近

　　资料来源：Bloomberg，FactSet，中金公司研究部

　　因此，回到最一开始的问题，油价走势的不同形态会有何种影响？

　　► 如果油价短期内迅速冲上100美元甚至更高，哪怕只持续很短时间，瞬时的波动也可能很快击穿市场隐藏在某处的杠杆与仓位，诱发局部甚至全局的流动性危机。此时，恐怕只有现金（美元）可以起到避险效果，而其他大部分资产都难以独善其身，这也是上周三在韩国市场的局部预演。2023年硅谷银行风险暴露、2022年俄乌冲突以及2020年疫情爆发时都是如此。不过，流动性危机的特征也决定了在风险平息后往往会提供再介入机会。

　　► 如果油价维持在高位如80-90美元的区间震荡，那么诱发流动性拆杠杆等剧烈波动的风险就不大，将从极端流动性缺口的“急性病”变成“慢性病”，投资者有充足的时间可以解决杠杆和调仓的问题，此时的影响更多体现在通胀和成本层面，对中美市场的影响含义也有不同。

　　三、如何影响美国？在通胀而非成本；瞬时冲高的冲击更大，高位震荡会推迟降息但影响可控

　　对美国而言，此次伊朗局势的影响不在成本而在通胀。得益于页岩油革命带来的能源独立，美国原油供给的67%来自于本土产量，仅5%来自OPEC+，霍尔木兹海峡运往美国的原油仅占海峡总运量的2.5%（图表12），占美国整体原油供给的2.4%（图表11）。可以看出，原油供给和制造业成本对美国都不是主要矛盾，这也部分解释了为何美股上周跌幅反而较小。

　　图表11：美国原油供给的67%来自于本土产量，仅5%来自OPEC+

　　资料来源：EIA，中金公司研究部

　　图表12：美国仅占霍尔木兹海峡原油总运量的2.5%

　　资料来源：EIA，中金公司研究部

　　相比之下，美国和美股市场的“命门”是油价会影响CPI和美联储宽松预期，这会造成金融市场动荡、经济修复、甚至中期选举选情。

　　► 油价如何影响美国通胀？当前美国整体CPI为2.4%，核心CPI为2.5%，在伊朗局势之前，我们预计美国整体CPI同比高点为2.8%，出现在二季度左右，并非一个大问题，也不妨碍美联储降息（图表16）。根据美联储对油价影响美国CPI能源项[9]与核心项[10]的研究，以及油价冲击对发达经济体CPI的传导效应分析[11]，我们测算，油价每上涨10%将推高美国整体CPI约0.2-0.3个百分点，这意味着，根据上文针对霍尔木兹海峡不同的情形分析，如果二季度油价中枢在80美元/桶附近，美国CPI的同比高点可能抬高至3.1-3.2%；如果二季度油价中枢达到120美元/桶附近，美国CPI的同比高点可能抬高至4.2-4.9%（图表17）。同比高点大概率依旧出现在二季度。

　　图表16：在无伊朗局势干扰的情况下，我们测算美国整体CPI同比高点在二季度，为2.8%左右

　　资料来源：Haver，中金公司研究部   

　　图表17：若油价升至80美元/桶，通胀同比高点或抬高至3.1-3.2%；120美元/桶则对应4.2-4.9%

　　资料来源：Haver，中金公司研究部

　　► 油价如何影响美联储降息？当前美联储基准利率为3.5-3.75%，不难看出，这两种情形的出现，都不可避免的导致美联储降息时点出现不同程度的推后，如当前CME利率预期显示降息预期已经推迟到9月。

　　因此，在油价高位震荡的情形下，通胀大概率会走高并导致降息推后，这又会带来一连串的影响，如美债利率居高不下，压制成长股估值，导致寄希望于融资降低而修复的地产和制造业再度承压（图表13），甚至影响特朗普的中期选情（特朗普的支持率已经从就任初期的52%持续降至当前的43%，通胀议题的支持率则最低）（图表14）。但不论如何，美联储依然可以一定程度上“越过”（look through）短期扰动，将注意力放在长期增长上，如2月爆冷的非农数据，换言之，降息是延后而非逆转，所以这种情形下整体影响拉长看仍是可控的。

　　图表13：地产、制造业等传统需求自去年底以来逐步修复

　　资料来源：Haver，中金公司研究部

　　图表14：特朗普支持率已从就任初的52%降至当前的43%，通胀议题的支持率最低

　　资料来源：Haver，中金公司研究部

　　图表15：利率下行空间或限制后续私人部门信用扩张的力度

　　资料来源：Haver，中金公司研究部

　　反之，如果油价“快上快下”，虽然从均价角度对通胀的影响甚至不如前者，但短期对金融市场的冲击可能更大，尤其是诱发上文中提到的流动性危机。

　　结论：对于美国来说，油价快速上行对金融资产的瞬时冲击最大，短期流动性危机使得美元独强，包括美债在内的资产都面临抛售压力。若油价维持高位震荡，通胀主导的基本面定价将延后降息时点、推升美债利率，利率敏感环节如科技股、地产和制造业的修复等均承压。

　　四、如何影响中国？在成本而非通胀；瞬时冲高的冲击可控，高位震荡挤压利润影响更多

　　与美国不同的是，中国不存在通胀问题，更多是由于内需不足与供需失衡，因此伊朗局势的影响不在通胀而在成本。

　　中国工业库存压力自2025年四季度以来再度抬升，工业和制造业库销比分别从2025年9月的1.37和1.51抬升至12月的1.40和1.55（图表18），这表明产能和去库存压力反而有加大迹象，也体现在中游企业利润率下降上。中国规模以上工业企业利润率自2022年以来逐步下降，近期相对平稳但仍未扭转下行趋势，截至2025年12月利润率仅4.8%（图表19）。分结构看，中游企业是中国工业企业的主体，收入占比和利润占比分别达到77.4%和72.7%（图表20）；但利润空间也是最窄的，2025年12月利润率仅4.8%。

　　图表18：中国工业库存压力自2025年四季度以来再度抬升

　　资料来源：Wind，中金公司研究部   

　　图表19：中国规模以上工业企业利润率（尤其是中游制造业）从2022年以来保持下行趋势

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表20：中游企业利润占比高，但也是利润空间最窄的

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　在内需偏弱、产能和库存压力无法完全消解的情况下，外需对中国经济的重要性就被强化了。2025年中国全年累计贸易顺差接近1.2万亿美元，为历史最高值（图表21）。外需韧性的背后，固然有海外需求相对较强的因素，但也与中国企业的价格优势息息相关。自2025年4月“对等”关税以来，美国、欧元区和日本出口单价（按本币有效汇率计算）变动幅度为-3.6%、1.3%和-4.0%，但中国变动幅度达到-8.0%（图表22）。

　　图表21：2025年中国全年累计贸易顺差接近1.2万亿美元，为历史最高值

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表22：中国外需韧性的一个重要支撑因素是低价，“对等”关税以来中国出口价格下跌8%

　　资料来源：CPB，Wind，中金公司研究部   

　　因此，相比通胀，伊朗局势对中国的影响主要体现在对企业利润空间和“价格优势”的挤压上。

　　► 如果油价仅是“快上快下”，对中国冲击可控。由于中国市场自身主体性较强，且“三桶油”可发挥保供稳价作用对冲油价上涨风险[12]，因此可以较好抵御外部冲击影响。比如在俄乌冲突期间，中国成品油价格较国际市场涨幅更温和，价格峰值出现的时点也更延后。与2021年末相比，布伦特油价在俄乌冲突期间的最高涨幅达66.1%，价格峰值出现在2022年3月初；中国汽油和柴油的最高涨幅分别为30.7%和24.9%，价格峰值分别出现在2022年3月中下旬和2022年11月（图表23）。此外，在油价瞬时上冲可能引发的全球金融市场动荡下，A股资本账户尚未完全开放反而有可能“独善其身”，港股受扰动更大。

　　图表23：俄乌冲突期间，中国成品油价格较国际市场涨幅更温和，价格峰值出现时点也更延后

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　► 如果油价高位震荡，长期看对中下游企业利润率甚至出口则会造成更多影响。定量来看，有效的进口油价每增加10美元，静态对应原油进口成本增加400亿美元。中国作为最大的原油进口国，2025年原油进口年化42亿桶，平均进价70美元/桶，进口金额2965亿美元。有效进口价格如果增加10美元，原油进口成本就会增加400亿美元（图表24）；如果有效进口油价中枢升至100美元/桶，则对应增加1200亿美元的额外原油进口成本支出。

　　图表24：有效进口价格如果增加10美元，原油进口成本就会增加400亿美元

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　盈利层面，我们测算油价上涨将小幅拖累中国整体企业盈利，不过考虑到上市公司相对更为优质，且不易受油价直接冲击的服务类公司占比更大，因此对中国市场上市企业的盈利冲击应该小于这个水平。

　　哪些行业对油价更敏感？我们基于2023年中国42部门投入产出表测算各行业对石油成本敞口，发现：1）化学制品、非金属矿物制品等的石油成本占比较高，因而面临更高的成本压力；2）交通运输（包括航空等）用油较多，同样受油价影响较大；还有金属冶炼加工等（图表25）。

　　图表25：化学制品、交通运输、非金属矿物制品、金属冶炼加工对油价上升较为敏感

　　资料来源：国家统计局，中金公司研究部

　　因此综合来看，可能面临正面和负面影响的行业为：1）供应溢价抬升的板块或相对表现较好，如能源、有色（如铝）、油运集运等。2）防御属性的板块或在避险情绪下提供一定对冲，如高分红。3）对油价较敏感的板块，需观察相关企业能否通过提价来转嫁成本，否则盈利可能承压，包括部分化工（如烯烃、芳烃、聚酯产业），建材（如玻璃）和航空等。

　　最后，地缘局势虽然难以预测，但从金融市场角度，美元指数和油价走势却可以成为更有效的监测指标，可以帮助我们判断是否存在短期流动性风险，并依据不同情形采取相应应对措施。

　　[1]https：//www.news.cn/world/20260228/96ff5b7942e34d07912f8c12ff2c8504/c.html

　　[2]https：//www.news.cn/20260301/6a8832d87c404d76ac1dc8f130f5b6b0/c.html

　　[3]https：//www.news.cn/world/20260303/f17ede9822ff423e9f07f7cbb5678ebc/c.html

　　[4]https：//polymarket.com/event/us-x-iran-ceasefire-by

　　[5]https：//www.reuters.com/business/energy/opec-debates-oil-output-boost-us-war-iran-disrupts-shipments-2026-03-01/

　　[6]https：//www.reuters.com/business/energy/after-iraq-kuwait-uae-may-be-next-cut-oil-output-iran-crisis-analysts-say-2026-03-05/

　　[7]https：//www.wsj.com/business/energy-oil/kuwait-cuts-oil-production-as-storage-fills-up-3766b2eb？gaa_at=eafs&gaa_n=AWEtsqfd_RpfH0Rx6MzPiJhE61Efr9MSjy1cZK0dRj_Q0yhW63ERoJCCOPi0ZufvbZ8%3D&gaa_ts=69aba72b&gaa_sig=YlU35j_rMXPZ0cJ5HjSPOzHMiel5leHJdkh3FmNV3G5M7TiHwukfWIXimDfrwhlUhxivhSHnTSWU683CUw3IIw%3D%3D

　　[8]https：//www.ft.com/content/aaaad78b-2980-4bb3-90f8-e8d7ab617796

　　[9]https：//www.dallasfed.org/~/media/documents/research/papers/2023/wp2312.pdf

　　[10]https：//www.federalreserve.gov/econres/notes/feds-notes/oil-price-pass-through-into-core-inflation-20171019.html

　　[11]https：//www.federalreserve.gov/econres/notes/feds-notes/second-round-effects-of-oil-prices-on-inflation-in-the-advanced-foreign-economies-20231215.html

　　[12]https：//en.ndrc.gov.cn/news/pressreleases/202212/t20221230_1346101.html

　　Source

　　文章来源

　　本文摘自：2026年3月9日已经发布的《伊朗局势如何影响中美市场？》

　　刘刚 分析员，CFA SAC 执证编号：S0080512030003； SFC CE Ref：AVH867

　　杨萱庭 分析员 SAC 执证编号：S0080524070028

　　郝悦宁 联系人 SAC 执证编号：S0080125070024